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核心观点

事件：近日，军工板块公司已完成2022年报和2023年一季报披露。我们选取122个核心军工标的，从调整后的106个标的利润表、现金流量表和资产负债表角度来考察军工行业的整体变化。

利润表：高基数下22年营收利润实现稳健增长，23Q1业绩短期承压。1）年度看，22年军工板块营收和利润增速与21年相比皆有所放缓，主要为21年高基数以及22年区域性疫情反复的影响。其中，通用性较高的零部件层级营收业绩同比增速均维持在高位，毛利率提升叠加期间费用率下降，利润端增速高于营收端。2）季度看，23年Q1营收同比增长10.45%，利润同比下降0.57%。零部件及分系统层级增速下滑，总装层级表现亮眼，航发产业链景气度高，短期需求调整压力下核心配套龙头标的仍具增长韧性。3）分下游看，22年航空、信息化板块营收增速居于行业前列；航空、兵器板块继续保持较高业绩增速，分别为21.01%、12.88%，其业绩增速显著高于营收增速。

现金流量表：22年总装及零部件经营性现金流入流出扩大，23Q1总装现金流显著改善。全产业链销售收现比均有所下降，但总装层级近三年平均维持在105%，整体中枢处于较高水平；23年Q1各层级的销售收现比皆有所提升，其中总装层级提升显著，同比增长至95.40%。按所有制分类，22年军工集团和民参军销售收现比皆有所下降，23Q1军工集团销售收现比明显改善，与23Q1主机厂收到大额预收款（合同负债）及前期回款有关。22年各层级现金流净值均有所下降，23Q1总装层级、军工集团现金流明显改善。

资产负债表：22年下游总装预收款(含合同负债)维持高位，零部件层级在建转固顺利，扩产节奏顺利传导至分系统。1）22年各层级军工企业预收款(含合同负债)均有所回落，但仍维持在高位，尤其是总装层级，22年收到多笔大额预付款，对应军方订单稳定性，未来增长确定性强2）22年零部件层级固定资产增速上升9.16pct至25.61%，结合21年在建工程高增速，表明22年零部件层级在建转固顺利；分系统层级受到上游产能扩张带动，在建工程增速回升。3）22年总装层级应收账款占比下降，说明前期账款有所收回，与其22年经营性现金流流入大幅增长对应。零部件和分系统层级存货同比增长，同时应收账款营收占比同比明显提高，或是疫情导致订单交付及收入确认延后所致。

投资建议与投资标的

22年军工板块稳健增长，需求结构性调整导致23Q1业绩短期承压，国际形势决定了军工行业的确定性增长，同时装备出口业务有望迎来新的增长动力，看好军工板块后续表现。建议关注以下细分板块标的：核心装备和核心配套，建议关注：整机、无人机产业链，中航沈飞(600760，未评级)、中航西飞(000768，未评级)、航发动力(600893，未评级)、中无人机(688297，未评级)等；信息化、智能化，振华科技(000733，增持)、中航光电(002179，买入)、航天电器(002025，买入)、振华风光(688439，买入)、振芯科技(300101，未评级)等；核心配套，钢研高纳(300034，买入)、西部超导(688122，未评级)、图南股份(300855，未评级)、北摩高科(002985，买入)、中航重机(600765，买入)、派克新材(605123，未评级)、中航电测(300114，买入)、利君股份(002651，买入)、华秦科技(688281，增持)、光威复材(300699，买入)等。国企改革，建议关注：中航、航发系，中直股份(600038，增持)、洪都航空(600316，未评级)、中航高科(600862，买入)、航发控制(000738，未评级)、中航电子(600372，增持)、航发科技(600391，未评级)等；电科系，天奥电子(002935，未评级)、东信和平(002017，未评级)、四创电子(600990，买入)、声光电科(600877，未评级)、国睿科技(600562，未评级)等；航天系，航天电子(600879，未评级)、航天彩虹(002389，未评级)等。

风险提示：订单不及预期；武器装备研发进度不及预期；产品价格下降风险

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